Rahoitus ei ole taloutta; Vuokra ei ole tuloa
Kirjoittajat kiittävät toimittajaa ja kahta nimettömää tuomaria hyödyllisistä ehdotuksista, jotka paransivat
tätä artikkelia huomattavasti. Bezemer haluaa kiittää Equilibrio -säätiötä ja
New Economic Thinking -instituuttia taloudellisesta tuesta. Kaikki jäljellä olevat virheet ovat tekijöiden omia.
Miksi taloudet ovat polarisoituneet niin voimakkaasti 1980-luvulta lähtien ja varsinkin vuoden 2008 kriisin jälkeen? Kuinka taloutemme velkaantuivat ilman todellista hyvinvoinnin kasvua ja elintasoa, samaan aikaan kun kaupungit, valtiot ja koko kansakunnat ovat laskussa? Vasta kun vastaamme näihin kysymyksiin, voimme muotoilla politiikkaa, joka poistaa nykyiset velkakriisit. Yleinen mielipide on, että tämä kriisi on perustavaa laatua ja että "paluuta normaaliin" ei yksinkertaisesti ole. Mutta syvällinen sekaannus jää edelleen siihen teoreettiseen kehykseen, jonka pitäisi ohjatatalouskupölan jälkeistä analyysiä.
Viime vuosisadan viimeisen neljänneksen makrotaloudellinen johto ja sitä yhdistävä teoria ja ideologia ylistivät lähestymistapaansa väittäen, että "Macro-talous menee hyvään suuntaan". (Blanchard 2008, 1). Oliver Blanchard, Ben Bernanke, Gordon Brown ja muut perustivat oman rahapolitiikkansa inflaation huomattavan alhaiselle tasolle ja vakaalle kasvulle, mitä he kutsuivat "Great Moderation" (Bernanke 2004) ja julistivat loppua "jytkyille ja tappioille", kuten Gordon Brown ilmaisi asian vuonna 2007. Mutta juuri 1980-luvun puolivälistä vuoteen 2007 nähtiin nopein ja syövyttävin inflaatio kiinteistöissä, varastoissa ja joukkovelkakirjoissa toisen maailmansodan jälkeen.
Tämä omaisuus-hintainflaatio oli lähes kokonaisuudessaan velkainstrumentti. Rahaa ja luottoa ei käytetä aineelliseen pääomainvestointiin tavaroiden ja muiden kuin rahoituspalvelujen tuottamiseen eikä palkkatason nostamiseen. Perinteinen rahapoliittinen tautologialla MV = PT, joka ei sisällä varoja ja niiden hintoja, ei ole merkitystä tässä prosessissa. Nykyiset kaikkein kehittyneimmät makrotaloudelliset mallit 1980-luvulta lähtien eivät sisällä luottoa, velkaa tai rahoitussektoria (King 2012, Sbordone et al. 2010), eivätkä ne siksi ole myöskään hyödyllisiä. Ne ovat malleja niille, jotka "eivät nähneet sen tulevan" (Bezemer 2010, 676).
(MV=PT: Irving Fisher oli yksi 20-luvun alun suosituimmista taloustieteilijöistä. Vuonna 1911 hän tuli tunnetuksi Equation of Exchange" -konseptilla. Tämä yhtälö oli MV = PT, missä M edustaa rahan määrää, V: n liikkuvuutta, P hintaa ja T liiketoimia, transaktioita. Aikansa maamerkki-teoriana mukaan monet pitävät yhtälön edelleen tärkeimpänä taloustieteen matemaattisena kuvauksena.)
Tässä artikkelissa esitämme vaihtoehtojen rakennuspalikoita. Tämä perustuu viime vuosien tieteelliseen työhömme, joka nojautuu sellaisten jättiläisten hartioihin kuin John Stuart Mill, Joseph Schumpeter ja Hyman Minsky.
Epätasapainoinen velkakirjojen luominen oli "Suuren muutoksen" (Great Moderation) suuntauksen (Grydaki ja Bezemer 2013) takana. Tämä johti talouden "Suureen polarisaatioon" velkojien ja velallisten välillä. Tämä taloudellinen laajentuminen sai vuokrankiskonnan muodon, josta edellytettiin parempaa tuottoa kuin tuotannosta saaduista voitoista (Bezemer ja Hudson 2012) - seikka joka useimmissa tämän päivän analyyseissa jää vaille huomiota (ehdotus, ks. Kanbur ja Stiglitz 2015). Tämä sokea piste johtuu siitä tosiasiasta, että taseet, luotto ja velka puuttuvat nykypäivän malleista.
Luottokriisi ja taantuma ovat näin ollen todellinen paradigma ja testi taloustieteelle (Bezemer 2011, 2012a, 2012b). Voimme vain toivoa ymmärtävämme kriisiä ja taantumaa kehittämällä luottoja, velkoja ja rahoitussektoreita sisältäviä malleja (Bezemer 2010, Bezemer ja Hudson 2012). Täällä annamme tälle väitteelle käsitteellisen perustan.Jotta voimme selittää vaurauden ja velan kehitystä ja jakautumista nykypäivän maailmantaloudessa, on syytä hylätä perinteinen olettama, jonka mukaan pankkijärjestelmän tärkein tehtävä on antaa luottoa rahoittamaan aineellisia pääomasijoituksia uusiin tuotantovälineisiin. Pankit rahoittavat pääosin kiinteistöjen ja rahoitusvarojen hankkimista ja siirtämistä.
Tämä ero "rahoituksen" ja "kiinteän omaisuuden" rahoituksen välillä merkitsee "luonteen funktionaalista erottelua" (Bezemer 2014, 935), joka oli keskeinen Karl Marxin, John Maynard Keynesin ja Schumpeterin työn kannalta. Sitten 1980-luvun taloudessa on ollut pitkä sykli, jossa pankkien lisääntyneet luototukset ovat kiihdyttäneet kiinteistöjen, varastojen ja joukkovelkakirjojen hintojen nousua ja johtaneet lainanottajia toivomaan, että pääoman tuotot jatkuvat. Spekulaatiot saavat tilaisuutensa luototuksessa, ja velat nousevat lähes yhtä nopeasti kuin omaisuusarvot. Kun taloudellinen kupla puhkeaa, negatiiviset oman pääoman arvot tulervat vallitseviksi, kun omaisuuden hinnat alittavat kiinteään omaisuuteen tehdyt kiinnitykset, joukkovelkakirjat ja pankkilainat. Olemme vielä purkamassa sen suurinta tuhoa. Tämä romahdus on väistämätön viimeinen vaihe "Suuressa Muutoksessa".
Rahoitusjärjestelmä määrittää, millaista talouden hallintaa teollisuudella on. Yritysjohtajat, sekä rahanhoitajat ja rahastot, pyrkivät pääasiassa tuottamaan itselleen, omistajilleen ja velkojilleen taloudellista tuottoa. Päätavoitteena on tuottaa myyntivoittoja käyttämällä osakkeiden tuottoa kannustimena ja jakamala osakkeille tuottoa osinkona (Hudson 2015a, 2015b) samalla kun puretaan suurempia voittoja supistamalla ja ulkoistamalla työvoimaa ja lyhentämällä projekteja, joilla on pitkä toimitusajat. Toteutetut yritysostot nostavat liiketoiminnan kustannuksia, jättäen talouteen velkaantuneita. Voittoja käytetään koron maksamiseen omistajille, ei investoimaan uudelleen konkreettiseen pääoman muodostukseen tai palkkaamiseen. Konkurssin uhkaa käytetään aika-ajoin pyyhkäiemään eläejärjestelmät pois tai keinona neuvotella uudelleen eläkejärjestelyt samalla kun siirretäänn tappioita kuluttajille ja työvoimakustannuksiin.
Tämä taloudellinen lyhytnäköisyys ei ole sellainen suunnitelma, jonka hallitus olisi sitoutunut, jos sen tavoitteena olisi tehdä taloudet kilpailukykyisemmiksi laskemalla tuotannon hintaa. Se ei ole tapa saavuttaa täystyöllisyyttä, elintason nousua tai tasa-arvoista keskiluokan yhteiskuntaa. Selittääksemme, miten kuplatalouden velkojen muodostuminen johtaa velan deflaatioon, erottelemme kaksi dynamiikkaa: nykyinen tuotanto ja kulutus (BKT) sekä rahoitus-, vakuutus- ja kiinteistöalan (FIRE) sektori. Viimeksi mainittu liittyy lähinnä kiinteistöjen, rahoitusomaisuuden ja muiden omaisuuserien hankintaan ja luovuttamiseen. Tavoitteenamme on erotella tämä rahoitettu "varallisuus" sektori - omaisuuden ja velkojen tase - "todellisesta" taloudesta, luottojen, tulojen ja kulujen nykyisestä tuotannosta ja kulutuksesta.
Seuraavassa osiossa otamme käsiteltäväksi, miten erottaa rahoitusala muusta taloudesta ja vuokraaminen muista tuloista. On kuin olisi "kaksi taloutta", jotka ovat tavallisesti keskenään yhteensopivia. Niitä on analysoitava erillisinä mutta vuorovaikutteisina järjestelminä; kiinteistöomaisuudet ja kotitalouksien kiinnitysluotot ovat kupla-talouteen keskittyviä. Kolmannessa osassa tarkastelemme siksi kotitalouksien velan merkitystä. Nykyisessä pääoma-taloudessa (“rentier economy”) tämä ei edusta todellista rikkautta, vaan velkaantumisastetta. Neljännessä osassa keskustelemme tämän yleiskattavuuden patologisista piirteistä: tuottavuuden ja sijoitusten menetyksistä, jossa epätasa-arvo ja räjähdysherkkyys lisääntyvät.
Rahoitus ei ole taloutta eikä vuokra ole tuloa
Yksityisen sektorin menojen, pankkitoiminnan ja velan analysointi kuuluu laajasti kahteen lähestymistapaan. Yksi keskittyy nykyisten tavaroiden ja palveluiden tuotantoon ja kulutukseen sekä tässä prosessissa mukana oleviin maksuihin. Lähestymistapamme tarkastelee taloutta tämän tuotannon ja kulutuksen symbioosina pankki-, kiinteistö- ja luonnonvarojen tai monopolien kanssa. Nämä vuokratuotot ovat suurelta osin institutionaalisia, ja ne eroavat talouksista talous- ja
finanssipolitiikkansa mukaisesti. (Sitä vastoin kaikissa maissa "todellisilla" sektoreilla oletetaan yleensä olevan samaa tekniikkaa.)
Luottojen käsitteellinen eriyttäminen
Lainat finanssialaan kuulumattomalle kaupankäynnille laajentavat talouden investointeja ja innovaatioita, mikä johtaa BKT: n kasvuun. Dollarin, joka lainaa lainaa ja käytetään kotimaisiin investointitavaroihin, kasvattaa kotimaisia tuloja samassa suhteessa. Jos lainan myöntämistä koskeva liiketoimintasuunnitelma on hyvä, tuotannon lisääntyneet tuotot ovat enemmän kuin riittävät lainan maksamiseen: taloudellisen epävakauden ei tarvitse lisääntyä. Velka kasvaa, mutta myös tulot. Velkaantumisaste, velat/tulot, ei tarvitse Kotitalouksien kulutusluotot antavat muiden kuin rahoituslainojen tavoin ostovoimaa ja todellinen kysyntä kasvattaa BKT: ta . Mutta verrattuna yritysten lainoihin, sillä on kaksi ominaisuutta, jotka aiheuttavat vähemmän kasvua samalla lainamäärällä ja enemmän taloudellista epävakautta.
Ensimmäinen on velkataakan ja lainan tuottojen välinen yhteensopimattomuus. Kulutusluottoa ei käytetä luoton tuottamiseen, joka maksaa lainaa, kuten liiketoiminnan rahoitus. Lainojen ja velkojen tuotot eivät ole samassa taseessa. Ellei makrotalouslaitokset siirrä tehokkaasti tuloja yrityksiltä kotitalouksille (esim. palkkoina), kulutusluotot aiheuttavat taloudellisia haavoittuvuuksia kotitalouksien taseissa.
Talouskasvu vaatii hyvää luottoa reaaliselle sektorille. Mutta useimmat luotot tänään laajennetaan vakuudeksi, ja näin ollen ne perustuvat omaisuuden omistukseen. Kuten Schumpeter (1934) korosti, luotto ei ole "tuotannon tekijä", vaan tuotantoedellytyksenä. Siitä lähtien, kun neulonta-aikakaudella oli ilmennyt aikaeroja istutuksen ja sadonkorjuun välillä, luotto on ollut implisiittinen tuotannon, myynnin ja tuotannon lopullisen kulutuksen välillä etenkin pitkänmatkan kaupan rahoittamiseksi, kun työn erikoistuminen on olemassa (Gardiner 2004, Hudson 2004a, 2004b ). Mutta sillä on riski talouden ylikuormittamisesta, koska pankkiluottojen luominen tarjoaa mahdollisuuden kiinnostuneille sijoittamaan taloudellisia "maksullisia" maksuja käyttömaksujen perimiseksi korkomaksujen muodossa ja valuutansiirtopalkkioiden muodossa.
Useimmat taloudelliset analyysit jättävät rahoitus- ja varallisuusalan näkymättömiin. Lähes kaksi vuosisataa, siitä lähtien, kun David Ricardo julkaisi poliittisen talouden ja verotuksen periaatteet vuonna 1817, rahaa on pidetty yksinkertaisesti "huntuna", joka vaikuttaa hyödykkeiden hintoihin, palkkoihin ja muihin tuloihin symmetrisesti.
Valtavirran analyysi keskittyy tuotantoon, kulutukseen ja tuloihin. Työvoiman ja kiinteän teollisen pääoman ohella vuokraoikeuden maa-oikeudet luokitellaan usein "tuotannontekijäksi", samoin kuin muut vuokra-erioikeudet. On myöskin kyse siitä, että korollisen pankkiluoton luominen ja jakaminen ei vaikuta suhteellisiin hintoihin tai tuloihin.
Saattaa tuntua ironialta , että Ricardo kirjoitti heti, kun Britannian talous oli sidottu sodan velkoihin Napoleonisten sotien jälkeen, joka päättyi vuonna 1815. Edellisen sukupolven kirjailijat, Adam Smithistä Malachy Postlethwaytille, selittivät, kuinka hallitus kiinnitti kiinnostusta kutakin uutta joukkovelkakirjojen liikkeeseenlaskusta lisäämällä uusi valmistevero korkomaksun kattamiseksi (Hudson 2010). Nämä verot nostivat elinkustannuksia ja liiketoimintaa, samalla kun ne tyhjensivät taloutta joukkovelkakirjojen haltijoille. Kuitenkin pankkien parlamentaarinen tiedottaja (ja jopa lobbaaja) Ricardo perusteli tasa-arvoisen ortodoksisuuden väittämällä, että rahat, luotot ja velat eivät olleet todella merkityksellisiä tuotannon, arvon ja hintojen kannalta. Hänen kauppatieteoriansa mukaan kansainväliset hinnat vaihtelivat vain suhteessa "todellisiin" työvoimakustannuksiinsa ottamatta huomioon rahaa, luottoa ja velanhoitoa. Rahalaitosten maksut pankkiin ja rahoitusvarojen ja velkojen jakautuminen eivät näytä vaikuttavan tulojen ja varallisuuden jakautumiseen.
Adam Smith kiisti yksinoikeuden vuokriin ja etenkin kaupallisiin erityisoikeuksiin, joiden avulla brittiläiset ja muut hallitukset yrittivät houkutella joukkovelkakirjojen haltijoita vähentämään velkaansa. Ricardo korosti maanvuokraa "ilmaisena lounaana": tällaisia ovat tuotantokustannukset hedelmällisillä mailla, jotka ovat parempia kuin marginaalinen hedelmällisyys tai implisiittisesti alueilla, jotka hyötyvät suotuisasta sijainnista. Mutta kuten Smith, hän käsitteli kiinteistöjä normaalina liiketoiminnan kustannuksina, ei taloudesta ulosottavana ja siten autonomisena ja itsenäisenä tuotannonalan ja kulutuksen taloutena. Tällä perusteella hän jätti pankit ja monopolit pois taloudellisesta vuokrauksesta - siitä oletuksesta, että heidän tulonsa oli maksu tuottavasta palvelusta. Siksi korot näyttivät olevan välttämättömiä tuotantokustannuksia.
Tämä oletus perustuu nykypäivän kansallisiin tulo- ja tuotetileihin (NIPA). Kaikki "tulot" (lukuun ottamatta myyntivoittoja, jotka eivät ilmesty NIPA: ssa) löytyvät vastineestaan "tuotteesta", tässä tapauksessa rahoitustuotoista. Useimmat tulot - ja varmasti eniten ebitda (lyhyt "ansiot ennen korkoja, veroja, poistoja ja poistoja") - syntyy FIRE-sektorilla. Mutta onko se todellisuudessa osa "todellista" taloutta tuotannon, kulutuksen ja jakelun alalla (jolloin se on tuloja)? vai onko se maksua tällä alalla (missä tapauksessa se on vuokra)? Tämä on ero, jota Frederick Soddy (1926) teki todellisen rikkauden ja "virtuaalisen rikkauden" välille yhteiskunnan taseen vastuupuolella.
Jotta tähän kysymykseen vastattaisiin, on tarpeen jakaa talous "tuottavaksi" osaksi, joka tuottaa tuloja ja ylijäämää, ja "ulosottavaan vuokraosuuteen, joka poistaa tämän ylijäämän vuokrina, toisin sanoen kiinteistöoikeuksien, luottojen tai sukulaisten etuoikeuksina. Nämä ovat maksuja, joihin institutionaalinen koulu keskittyi 1800- luvun loppupuolella. Institutionaalisen koulun keskeinen poliittinen tavoite oli säännellä julkisten palveluiden ja monopolien hintoja ja tuloja noudattaen puhtaasti "taloudellisia" tuotantokustannuksia, jota klassiset taloustieteilijät määritelivät arvoksi (Hudson 2012).
Tavoitteenamme on arvioida uudelleen arvon ja vuokrauksen välinen ero, joka on vainhävinnyt nykyajan analyysista. Vain siten voimme ymmärtää, miten kuplatilanteen luottovirrat voimistivat taipumusta voimakkaaseen velkapyramidisoitumiseen - lisäämällä varallisuusmarkkinoita omistusoikeuksien siirron prosesseissa sille joka oli halukas ottamaan suurimman velan.
Tämän dynamiikan analysoimiseksi meidän on tunnustettava, että elämme "kahdessa taloudessa". Todellisessa taloudessa syntyy tavaroita ja palveluita, tuotetaan aineellista pääomaa, työtä palkataan ja tuottavuutta lisätään. Suurin osa tuottavista tuloista koostuu palkasta ja voitoista. Rahoitus- ja omaisuusvaateiden verkko - "Economy # 2" - on se, jossa otetaan ulos korot ja taloudelliset vuokrat.
Valitettavasti tämä erottelu on epäselvä virallisissa tilastoissa. NIPA ilmaisee vuokraustulot "tuloina", ikään kuin kaikki voitot saadaan "ansaitsemalla". Mikään ei näytä olevan ansaitsematonta tai ulosvedettyä. "Vuokrat" -tuloryhmänä - kahden vuosisadan klassisen poliittisen talouden painopisteenä - on kadonnut Orwellin muistireikään.
Kansantalouden tilinpidosta on laadittu uudelleen 1980-luvulta lähtien rahoitus- ja kiinteistöalat "tuottavaksi" (Christophers 2011). Sitä vastoin suurta osaa kansantalouden tilinpidon kotitalouden tuloista ei ole kassavirrassa (korkoa ja veroja). Barry Z. Cynamon ja Steven M. Fazzari (2015) arvioivat, että Yhdysvaltojen NIPA-laskennallisella kotitalouksien tulot ylittävät todellisen tulon kassavirrassa noin kolmanneksella.
Tämä on se piirre, jota useimmissa taloudellisissa analyyseissä on käytetty näennäisesti empiirisenä kirjanpitomuotona ja on ilmaus luotonantajan hyväksi suuntautuneesta pro-vuokranantaja ideologiasta. Kotitaloudet eivät saa tuloja asumisestaan huneistolta jossa he asuvata. Asuntojen "palvelut" arvo ei kasva yksinkertaisesti siksi, että asuntojen hinnat nousevat, kuten kansantalouksien fiktiossa edellytetään. Rahoitusala ei tuota tavaroita tai edes "todellista" vaurautta. Ja siltä osin kuin se tuottaa palveluita, suurin osa tästä palvelee tulojen ohjaamista vuokranantajille, ei palkkojen ja voittojen tuottamiseksi.
Kuvitelmaa on se, että kaikki velka vaaditaan investoimaan talouden tuotantovälineisiin. Mutta pankit ansaitsevat velalla ja liittävät sen talouden tuotantovälineisiin ja odotettavissa oleviin tuleviin tulovirtoihin. Toisin sanoen pankit eivät tuota tavaroita, palveluita ja varallisuutta vaan vaateita tavaroista, palveluista ja varallisuudesta eli kysymys on Soddyn "virtuaalisesta rikkaudesta". Prosessissa pankkilainat nostavat tällaisten saatavien ja etuoikeuksien hintoja, koska nämä tuotteet ovat kuitenkin kannattavia, koska pankit ovat halukkaita antamaan lainaa sitä vastaan.
Siinä määrin kuin FIRE-sektori vastaa BKT: n kasvusta, tämä on maksettava muista BKT: n osista. Rahoitus- ja kiinteistöomaisuuden kauppa on nolla-summapeliä (tai jopa negatiivista, summaa nollan alapuolella), joka koostuu suurelta osin keinotteluista ja tulojen poistamisesta, joka ei tuota "todellista" tulosta. Pitkän aikavälin vaikutuksen on oltava velan korottaminen suhteessa BKT: hen ja lopulta supistaa BKT: n kasvua, kun rahoituskupla antaa tilaa velanpoistoon, säästöön, työttömyyteen, epäonnistumisiin ja menetyksiin. Tämä on se tosiasia, joka siirtää nykyisen rahoitusalan klassisen vuokrateorian piiriin ja erottaa todellisen rikkauden luomisen pelkistä yleiskustannuksista.
"Raha" koostuu pääasiassa luoton luomisesta, koska "luotot luovat talletuksia" (McLeay, Radia ja Thomas 2014). Näin ollen kaikki bruttokansantuotteen ja -palvelujen liikevaihdon kasvu näkyy pankkitoiminnassa, joka tukee näitä transaktioita ( yritysten välisen kaupan luottojen rinnalla nyt myös rahamarkkinasijoitusten muodossa).
1980-luvulta lähtien pankkien luotonanto on noussut suhteessa BKT: hen (toisin sanoen suhteessa tuloihin). Paljon luotuja luottoja on käytetty ei-tuottamiseen, vaan varallisuutena inflaatiota ja elinkustannuksien hintoja lisäävänä tekijänä. Kuluttajat - etenkin kiinteistöjä, osakkeita ja joukkovelkakirjojen omistavat - ovat syventäneet velkaa elintasonsa säilyttämiseksi. Oikeat palkat ovat laskeneet jonkin verran, kun taas elinkustannukset verojen jälkeen ovat lisääntyneet.
Yhdysvalloissa FICA: n (Federal Insurance Contributions Act) valkuutus, sisältäen sosiaaliturva- ja Medicare-kustannukset on noussut 15,2 prosenttia, sairausvakuutuskustannukset ovat nousseet, koulutuskustannukset ovat nousseet päästötodistusten ostajille ja asuntoluottokupla (jonka Alan Greenspan eufemisoi "varallisuuden luomiseksi"). on nostanut oman kodin hankkimisen hintaa.. Nyt tunnustetaan, että Yhdysvaltojen elintaso on 1970-luvulta lähtien ollut velkavetoista, eikä tulojen lisääntymisen perustuvaa. Tämä jäi suurelta osin huomaamatta, kunnes kupla puhkesi, koska luottovirtojen taustalla oleva erottelu on jätetty taloustieteen sisältöjen ulkopuolelle.
Ero suhteessa tähän päivään
Aina ei ole ollut niin. Taloudellinen teoria tänään on jossain määrin askel taaksepäin poistamalla 1800-luvun näkemyksen - ja jopa keskiajan talouden ja jopa klassisen antiikin - suhteessa siihen, miten pankki ja korkea talous tunkeutuvat talouden elämään asettamalla sääntöjä ja polarisoimalla vaurautta ja tuloja. Myös Marx ([1887] 2016, 1) erotti Pääoman 30.luvussa "luoton, jonka volyymi kasvaa tuotannon arvon kasvaessa eroavan "monetaristisesta pääomasta" - joka on erillinen ilmiö teollisuuden tuotannosta ". Tämä merkitsi sitä, että on olennainen ero tavaroiden ja palveluiden välisillä transaktioilla verrattuna omaisuuden ja rahaliikenteen välisiin siirtoihin. Keynes (1930, 217-218) erotti toisistaan myös "rahan taloudellisessa kiertokulussa " ja "rahasta teollisissa kierrossa".
James Tobin oli jo vuonna 1984 huolissaan siitä, että "työnnämme yhä useammat resurssimme, myös nuortemme kerman, taloudellisiin toimiin, kauaksi tavaroita ja palveluita tuottavien taloudellisten toimintojen ulkopuolelle" (Tobin 1984, 14). Minsky myöhempinä vuosina varoitti siitä, mitä hän kutsui "rahanhallintakapitalismiksi" erotuksena teollisesta kapitalismista (Minsky 1987; Wray 2009). Richard Werner (2005, 1997) mukautti Irwin Fisherin (1933) vaihtokurssiä (MV = PT) erottamaan luoton "todellisesta" taloudesta, näkemään eron rahoitusvarojen ja "hyvinvoinnin" välillä.
Näiden erojen soveltaminen japanilaisiin tietoihin Werner (2005, 222) löytää "vakaan suhteen reaalitalouteen ja nimelliseen BKT: hen siirtyvän" rahan "välille". Samoin Wynne Godley ja Gennaro Zezza (2006, 3 ) huomauttavat Yhdysvalloista: "Aiempien jaksojen suuria hidastumisia on usein seurannut nettoluotonantojen lasku. Itse asiassa nämä kaksi sarjaa ovat siirtyneet yhteen, mikä on hieman yllättävää. "Federal Reservin" taloustieteilijät huomaavat, että monet nykyaikaiset" analyytikot ovat havainneet, että pitkällä aikavälillä on ollut melko läheinen suhde ei-taloudellisen sektorin ja taloudellisen kokonaistoiminnan välillä (BGFRS 2013, 76).
Nämä korrelaatiot viittaavat pankkien luottojen ja muiden kuin rahoitussektorin taloudellisen toiminnan keskinäiseen 'yhden suhde yhteen' suhdelukuun (kuvio 1).
Luottotason kasvu reaaliselle sektorille kasvoi samassa suhteessa nimelliseen Yhdysvaltain bruttokansantuotteen kasvuun verrattuna 1950-luvulta 1980-luvun puoliväliin - toisin sanoen finanssimuutoksesta tuli kaikenkattava käänne. Määrittelyjen ja mittausten tekniset ongelmat, reaalisen sektorin pankkiluottojen kasvu ja nimellisen BKT: n kasvu liikkuivat lähes yhdessä, kunnes rahoitusmarkkinoiden vapauttaminen alkoi höyrytä 1980-luvun alussa.
Kuvassa 1 on esitetty, kuinka 1980-luvun puolivälistä lähtien reaalinen sektori lainaa rakenteellisesti enemmän kuin sen tulot - muutamat huomattava trendimuutos jonka vain harvat huomasivat. Wynne Godley kirjoitti vuonna 1999, että "viimeisten seitsemän vuoden aikana nopea kasvu voisi johtua vain yksityisten menojen mahtavasta noususta suhteessa tuloihin. Tämä kasvu on ajanut yksityistä sektoria talouden alijäämään ennennäkemättömässä määrin"(Godley 1999, 1).
Kotitaloudet ajautuivat negatiivisten säästöjen alueelle. Yritykset siirtyivät ottamaan tuottojaan tavaroiden ja palveluiden myynnin sijasta saadakseen tuoton pääomapåalautuksista ja muista puhtaasti rahoituksellisista lähteistä. General Electric tuli GE Capitaliksi. Maria Grydaki ja Dirk Bezemer (2013) selittävät, kuinka velkaantumisen nousu selittää kupla-vuosien epäilyttävän hiljaisuuden, jota on tarjoiltu "suureta muutoksena" Greenspanin, Bernanke'n ja muiden, omasta
mielestäänylivoimaisten rahapoliittisten taitojen edustajina. Todellisuudessa se oli velkadeflaatiota, "velkaantumista ennen myrskyä" kuten kaukonäköinen kirjailija totesi vuonna 1995 (Keen 1995).
Nykyaikaista tutkimusta tukee klassinen näkökulma, jonka mukaan velka voi olla taakka pääomalle eikä yhteiskunnallinen palvelu. Wiliam Easterly, Roumeen Islam ja Joseph Stiglitz (2000) osoittavat, että kasvun volatiliteetti vähenee ja kasvaa sitten suuremmilla rahoitusaloilla. Artikkelissaan "Shaken and Stirred: Explaining Growth Volatility" (2000, 6) kirjoittajat havaitsevat, että "vakiomuotoiset makrotaloudelliset mallit antavat näpäytyksen rahoituslaitoksille ... analyysimme vahvistaa rahoituslaitosten roolin talouden laskusuhdanteessa."
Heidän artikkelissaan "liian paljon rahoitusta" Jean-Louis Arcand, Enrico Berkes ja Ugo Panizza (2011) väittävät, että pelastustoiminnan odotukset voivat johtaa rahoitussektorin laajentumiseen sosiaalisen optimaalisen tavoitteen ulkopuolelle. He käyttävät erilaisia empiirisiä lähestymistapoja osoittaakseen, että liiallisella rahoituksella alkaa olla kielteinen vaikutus tuotannon kasvuun, kun yksityiselle sektorille myönnetyt luotot saavuttavat 110 prosenttia bruttokansantuotteesta. Stephen
G. Cecchetti, M.S. Lisäksi Mohanty ja Fabrizio Zampolli (2011, 1) väittävät, että "tietyn tason ylittävä velka johtaa kasvun hidastumiseen". Kirjoittajat arvioivat, että valtion ja kotitalouksien velkasuhteessa raja on noin 85 prosenttia BKT: stä ja yritysten velkasuhteessa noin 90 prosenttia . Samalla tavoin kirjoittaessamme tätä artikkelia, OECD ja IMF antoivat raportteja, jotka varoittavat liiallisesta taloudellisesta kasvusta (OECD 2015, Sahay ym. 2015).
Vastaus tähän kysymykseen on sekä teoreettisesti järkevää että institutionaalisesti merkityksellistä, ja siinä on otettava huomioon erityiset muodot, joita "eiproduktiivisilla" tuloilla otetaan tiettynä aikana. Klassisille taloustieteilijöille tämä muoto oli maanvuokraus. Minskille (esim. 1986) tämä muoto oli
pääomavoittoja osakemarkkinoiden investoinneista "marginaaleihin", mikä vaikutti sekä 1929 Great Crash -kokemukseen että rahoitusmarkkinoiden muotoon 1950- ja 1960-luvuilla, kun hän kehitti hypoteesiaan taloudellisesta epävakaudesta. Mutta kuten klassinen analyysi vuokrista osoittaa, Minskyn eteneminen "hedge"-rahastoista "spekulatiivisiin" ja "Ponzi" rahoitukseen ei ole rajoittunut pelkästään maapohjamarkkinoihin tai osakemarkkinoihin.
Meidän aikamme, luultavasti merkittävin muoto, jolla vuokraaminen on toteutettu, on kotitalouksien luottomarkkinoilla, erityisesti kotitalouskiinteistöissä. Ero näkyy suhteessa muihin kuin rahoitusalan yritysten tuotannollisiin lainoihin. Hyödyllinen tapa keskustella tästä erottelusta on luokitella lainoja kahdelle tasolle: niiden osuus tulon kasvusta ja niiden taipumuksesta lisätä talouden epävakautta. Taulukko 1 havainnollistaa tätä. On olemassa sekä käsitteellisiä että kokemuksellisia syitä tehdä ero
tällä tavalla. Nyt keskustelemme niistä vuorostaan.
Kotitalouksien velan merkitys
Luottojen ja velkojen klassinen analyysi yhdistettynä näihin viimeaikaisiin havaintoihin herättää keskeisen kysymyksen: Milloin rahoitusjärjestelmä tukee tuotantoa ja tulojen muodostumista kestävällä tavalla ja milloin se tukee keinottelua ja vuokratuottoa myyntivoittojen muodossa, eikä tulojen muodostumista?
Ensimmäinen on velkataakan ja lainan tuottojen välinen yhteensopimattomuus. Kulutusluottoa ei käytetä luotolla tuottamiseen joka maksaa lainaa kuten liiketoimintaa luotolla rahoitettaessa. Lainojen ja velkojen tuotot eivät ole samassa taseessa. Ellei makrotalouslaitokset siirrä tehokkaasti tuloja yrityksiltä kotitalouksille (esim. palkkoina), kulutusluotot aiheuttavat taloudellisia haavoittuvuuksia kotitalouksien taseissa.
Toiseksi, kun otetaan huomioon, kuinka paljon tuloja syntyy tietyllä velkajärjestelyllä, kotitalouksien kulutusluotot eivät ole tehokas tapa rahoittaa tuotantoa sen tavallisesti korkeiden korkojen vuoksi. Useat tutkimukset ovat osoittaneet, että kotitalouksien luoton kasvuvaikutus on pienempi yritysluottoihin verrattuna (Beck ym., 2012; Jappelli ja Pagano 1994; Xu 2000). Jokaiselle dollarille, joka on lisätty lisäarvoon laajentamalla luottoja kotitalouksille jotka kuluttavat ne yritysten kanssa,
velanhoito maksaa enemmän kuin mitä on yritysten luoton kanssa. Bezemer (2012) osoittaa, että yksityisen velan kasvu ja bruttokansantuotteen kasvuvauhti nousivat keskimäärin 2: 1 1950- ja 1960-luvuilla 4: 1: een 1990- ja 2000-luvuilla. Nämä ovat karkeita, mutta silti merkittäviä viitteitä. Suuntaus ei johdu yksinomaan kulutusluottojen kasvusta 1960-luvulta lähtien, sillä vielä suurempi kotitalousluottoluokka on kotitalouksien kiinnelainoissa.
Kulutusluoton tavoin kotitalouksien asuntoluotto lisää velkaa, mutta ei kotitalouksien tuloja. Tämä lisää talouden epävakautta. Toisin kuin kulutusluotot, nykyisten kiinteistöjen kiinnitysluotot eivät synnytä senhetkisiä tuloja missään muualla - ainakaan, ei tulojen ja vuokrien klassisessa taksonomissa. Asuntolainaa otetaan ostamalla omaisuuseriä, joista useimmat ovat jo olemassa. Se tuottaa kiinteistöjen myyntivoittoja, mutta ei tuloja tavaroiden ja palveluiden tuottamisesta. Ero on epäselvä siltä osin kuin kiinnityksiä käytetään henkilökohtaisen kulutuksen rahoittamiseen (erityisesti "osake-lainoja" asuinkiinteistöille) tai uudisrakentamista, mutta se on pieni osa asuntolainojen kokonaismäärästä.
Kiinteistöt ovat myös erityisiä, sillä kiinteistöomaisuus on kasvanut kaikkien länsimaiden suurimmista omaisuusmarkkinoista ja niihin myös osallistutaan laajasti. Klassisen analyysin jälkeen, jos jokainen luottokelpoinen kiinteistöomaisuus lisäsi omistajan tuloja lainanottajana , 1970-luvulla 1970-luvulla kotimainen omistus kasvoi voimakkaasti vuokrien louhimisen muodossa ja käänsi sen kiinnostuksen kohteeksi kiinteistölainanantajille. Arvopaperistaminen lisäsi tähän toisen ulottuvuuden. Kotimaisten asukkaiden lisäksi myös globaalit sijoittajat voivat osallistua asuntolainamarkkinoihin. Kuten Ponzi-ohjelmassa, mitä suuremmat tulot, joita asuntoluottomarkkinat käsittelevät, sitä kauemmin järjestelmä voi jatkua. Tämä on keskeinen syy epätavallisen pitkään jatkuneille asuntoluottomarkkinoille, jotka on yhteydessä länsimaisiin talouteen 1990-luvulta vuoteen 2007.
Kotitalouksien kiinteistöluotot ovat myös ainutlaatuisia tyyppisten pankkilainojen osalta ajatellen niiden makrotaloudellisista vaikutuksista laskusuhdanteissa eli niiden mahdollisuuksista kasvattaa kokonaisten talousjärjestelmien epävakautta. Laajasti omaisuuden omistajien hallussa olevien velkainstrumenttien vuoksi asuntojen hintojen lasku ja kotitalouksien kulutukseeen vaikuttava negatiivinen pääoma ovat merkittäviä makrotaloudellisella tasolla. Ja koska kiinteistöpääoma on pankkitalletuksille avainasemassa, se vaikuttaa myös pankkien omaan taloudelliseen epävakauteen. Tämä johtaa lainanantorajoituksiin paitsi asuntoluottoihin myös muuhun reaalitalouden rahoittamiseen.
Kokemusperäinen näyttö
Viime vuosina on tehty useita empiirisiä tutkimuksia, jotka tukevat edellä mainittua käsitteellistä keskustelua. Kuviossa 2, joka perustuu Dirk Bezemerin, Maria Grydakin ja Lu Zhangin (2016) laskelmiin, kuvaamme tulon kasvun korrelaatiota luottokannan kasvun kanssa, joka on skaalattu BKT: llä. Tämä antaa arviointimahdollisuuden luottojen kasvun vaikutuksesta tietyllä aikavälillä. Kehitys on ollut alaspäin suuntautuvaa 1980-luvun puolivälistä lähtien, ja 1990-luvulta lähtien korrelaatiokerroin ei eroa merkittävästi nollasta. Luotto ei siis ole ollut enää "hyvää kasvulle", kuten monet niin pitkään uskoivat (King ja Levine 1993 ja Ang 2008).
Suuri syy tähän suuntaukseen oli se, että luottoa laajennettiin yhä enemmän kotitalouksille, ei yrityksille. Kuvassa 3 esitetään pankkiluottojen muutos vuodesta 1990 vuoteen 2011 tasolle, joka koostuu 14 OECD-taloudesta. Vaikka koko luottokanta kasvoi valtavasti 1990- ja 2000-luvuilla, luottojen määrä ei-rahoitustoimialoille oli pysähtynyt noin 40 prosenttiin BKT: stä, kun taas sen osuus kokonaisluotoista romahti. Sitä vastoin pankkien liikkeeseen laskemien asuntoluottojen osuus kasvoi noin 20 prosentista kaikista luotoista. Òscar Jordà, Alan Taylor ja Moritz Schularick (2014) erinomaisessa historiallisessa tutkimuksessaan "Great Mortgaging" -raportti, jossa otokseen valittiin 17 maata, kasvoi kotitalouksien asuntoluottojen osuus 30-60 prosenttia BKT: sta vuodesta 1900 lähtien, siis selvästi enemmän kuin 1970-luvulta lähtien. Kustannukset tulon kasvulle olivat suuria. Torsten Beck et ai. (2012), Bezemer, Grydaki ja Zhang (2016) sekä Jordà, Taylor ja Schularick (2014) esittävät kehittyneitä tilastollisia analyysejä, joiden mukaan kotitalouksien luoton osuus tulon kasvusta on vähäpätöinen tai selvästi negatiivinen. Viime vuonna IMF: n ja OECD: n raportit tekivät saman havainnon (Sahay ym. 2015, Cornede, Denk ja Hoeller 2015).
kuvio 2
Tällaiset suuret kotitalousluottojen määrät eivät ainoastaan heikennä tulojen kasvua. Kuten edellä todettiin, ne lisäävät myös taloudellista epävakautta. Suuri osa viimeaikaisista maakohtaisista tutkimuksista kertoo, että kotitalouksien luottojen lisääntyminen on positiivisessa suhteessa kriisitodennäköisyyteen (Barba ja Pivetti 2009, Büyükkarabacak ja Valev 2010, Frankel ja Saravelos 2012, Obstfeld ja Rogoff 2009, Rose ja Spiegel 2011, Sutherland et al. 2012). Kotitalousluottojen lisääntymisellä on myös selkeä yhteys vuoden 2008 jälkeisten taantumien pituuteen ja vakavuuteen - ne vaikuttavat selkeästi. Tämän mekanistisen yhteyden ovat Karen Dynan (2012) ja amerikkalaiset Atif Mian ja Amir Sufi (2014) osoittaneet.
Vaikutusvaltaiset Yhdysvaltain asunnonomistajat ovat vähentäneet menojaan vuoden 2007 jälkeen. Mutta yksityisen luottokannan nousun häpeällinen vaikutus, jonka kotitalouksien kiinteistöluottokannan kasvu on osoittanut - on se että kriisin jälkeisen taantuman vakavuus ei rajoitu pelkästään Yhdysvaltoihin. Philip Lane ja Gian Maria Milesi-Ferretti (2011) ovat havainneet, että keskimäärin kaikissa maissa on suuri osuus tuotannosta, kulutuksesta ja kotimaisesta kysynnästä pudonnut suhteessa vuosien 2008-2009 bruttokansantuotteeseen.
S. Pelin Berkmen & kumppanit (2012) osoittavat, että vuoden 2009 realisoituneen kasvun ja optimistisempien kriisiä edeltävien ennusteiden välinen kuilu korreloi voimakkaasti kriisin jälkeiseen luoton kasvuun. He päättelevät, että kotitalouksien kriisiä edeltänyt lainojen kasvu on pääsyy taantuman syvyyteen. Samanlaisia havaintoja raportoivat Cecchetti, Mohanty ja Zampolli (2011), Stijn Claessens et ai. (2010); Tatiana Didier, Constantino Hevia ja Sergio Schmukler (2012), ja muut.
Yhteenvetäen, jos jaamme pankkiluotot kolmeen kategoriaan, kuten taulukossa 1, luokittelumme viittaa siihen, että kotitalouksien kulutusluotot ja muut kuin rahoituslaitoksille myönnetyt lainat ovat tuottavia - lisätessään ostovoimaa tavaroiden ja palveluiden tuotannon tukemiseksi - mutta suuremmassa kuvassa taloudellinen epävakaus lisääntyy. Osamaksulainat vaikuttivat merkittävästi autojen massamarkkinoiden kehittämiseen, mutta tämä teki kotitalouksien rahoitustaseet haavoittuvammiksi. Monet yhdysvaltalaiset opiskelijat eivät selvinneet korkeakoulututkintooon saakka ilman opintolainoja. Siinä mielessä nämä lainat ovat tuottavia että ne antavat tutkinnon suorittaneille mahdollisuuden ansaita enemmän. Mutta jos opiskelijat eivät löydä työpaikkoja, joissa he ansaitsisivat tarpeeksi ylimääräistä hoitaakseen lainansa, kysymys ei ole tuottavasta toiminnasta. Joka tapauksessa velkaantuminen valmistumisen jälkeen heikentää kotitalouksien taseita. Tässä mielessä kiinnitykset ja muut velat yleensä lisäävät talouden epävakautta.
Tämä luokittelu ei ole tyhjentävä ja sitä olisi edelleen parannettava kunkin kategorian sisällä. Esimerkiksi runsas luotonanto ei-rahoitustoimintaan ei tue tuotantoa tukevaa. Se voi saada muodon, joka nostaa kaupan olevia kiinteistöhintoja, tai näkyy lainoina yritysfuusioille, yritysostoina tai osakkeiden takaisinostoohjelmina. Toisaalta kotitalouskiinnitykset voivat olla tuottavia siltä osin kuin niitä käytetään uudisrakentamiseen. Ne olisi siten erotettava marginaalisista (välittäjien) lainoista ja korko-osuuksista, joiden tarkoituksena on saada kaupaksi tai päästä eroon tuottamattomista taloista ja kaupallisista kiinteistöistä.
Näitä hienojakoisempia luokkia ei ole havaittavissa edellä mainituissa tutkimuksissa suoritetuissa maakohtaisissa tiedoissa. Niitä voidaan soveltaa maatutkimuksissa, jotka perustuvat kuvion 3 erotteluihin. Suurin este tälle tutkimusohjelmalle ei kuitenkaan ole empiirinen, vaan ajattelutapaan liittyvä, vaikutelma, että velkainstrumenttien kiinteistöjen arvostukset edustavat talouden rikkautta, kiinnittäen vähän huomiota siihen, että sen rahoitusrakenteet heikentävät rikkauksien syntymistä. Tähän puutumme seuraavaksi.
Vuokratalous: varallisuutta vai jotakin muuta?
(Jatkotyöstämisen linkkejä:
http://evonomics.com
http://evonomics.com/finance-is-not-the-economy-bezemer-hudson/
